Im Laufe des Quartals wurden die verheerenden Ausmaße der COVID-19-Pandemie immer klarer. Dementsprechend stieg die Volatilität auf den Finanzmärkten steil an. Das Market-Making der Börsenmakler war durch aufsichtsrechtliche Überlegungen eingeschränkt und konnte die Nachfrage nicht befriedigen, was die Marktliquidität stark beeinträchtigte. In der Folge weiteten sich die Spreads festverzinslicher Papiere erheblich aus, bevor die US-Notenbank (Fed) mit einem breiten Aufgebot von Programmen die Liquidität stützte und einen Anschein von Ordnung wiederherstellte. Angesichts der zunehmend dysfunktionalen Märkte senkte die Notenbank außerdem zweimal die Fed Funds Rate: um insgesamt 150 Basispunkte auf eine Zielspanne von 0 bis 25 Basispunkten. Im betrachteten Quartal rentierten die A (Mdis) USD-Anteile des Fonds mit ‐7,80% und der Referenzindex Hybrid: Bloomberg Barclays US Treasury (1-3 Y) Index to 30 Sep 2014 then Bloomberg Barclays US Government & Credit (1-3 Y) Index verzeichnete Erträge von 1,69%. Unter Risikoaspekten war unsere Positionierung diversifiziert. Sie zielte auf Teile des Anleihenmarktes, wo wir die Bewertungen für attraktiv hielten und die Fundamentaldaten weiterhin stark waren. Unser größtes Engagement bestand in Investment-Grade-Unternehmensanleihen, NonAgency-RMBS und CLO. Unsere größte absolute Position und gleichzeitig die stärkste Untergewichtung gegenüber dem Referenzindex hielten wir in Investment-Grade-Unternehmensanleihen. Hier waren die Spreads unserer Meinung nach am Anfang des Berichtszeitraums zu eng, um zusätzliche Risiken zu rechtfertigen. Unsere untergewichtete Allokation trug zur relativen Wertentwicklung bei. Wir erkennen aufgrund der schwachen Kreditmärkte einzelne Chancen in vielen höherwertigen Sektoren und haben angesichts der Spreadausweitung im Laufe des Quartals unser Engagement in Investment-Grade-Papieren ausgebaut. RMBS hatten wir übergewichtet, um vom starken Wohnimmobilienmarkt in den USA zu profitieren. In diesem Bereich behalten wir unsere Position in den bewährten Credit Risk Transfer Securities (CRTs) bei. Sie bieten eine hohe Kapitalsicherheit und haben im gegenwärtigen Abschwung an Attraktivität gewonnen. Außerdem hatten wir hochwertige Investment-Grade-CLOs übergewichtet, die dank ihrer Struktur Schutz bieten und gegenüber Investment-Grade-Unternehmensanleihen ein attraktives Spreadpotenzial aufweisen. Beide Sektoren erlebten wie die Kreditmärkte im Allgemeinen eine deutliche Spreadausweitung und Preisvolatilität. Bei der Sektorgewichtung unterscheiden wir zwischen einer unterdurchschnittlichen Entwicklung aufgrund von Kreditsorgen und einer unterdurchschnittlichen Entwicklung, die durch schlechtere Marktliquidität verschärft wird. Unserer Ansicht nach gehören die Engagements des Portfolios in den bewährten CRTs und in höher- bzw. höchstrangigen CLO-Tranchen zu unseren konservativsten Positionen. Die übermäßige Spreadausweitung bei diesen Wertpapieren führte jedoch zu erheblichem Preisdruck. Zudem erhöhten wir unser Engagement in hochverzinslichen Unternehmensanleihen, insbesondere im März, als die Volatilität einsetzte und der Sektor attraktiver wurde. Zu Beginn der Volatilitätsphase bauten wir aufgrund der attraktiven Bewertung unser Engagement in auf Hartwährungen lautenden Schuldtiteln von Schwellenländern aus, was die Rendite schmälerte. Unsere Position in TIPS belastete die Wertentwicklung deutlich. Das Gleiche gilt für unsere Allokation in steuerpflichtige Kommunalanleihen. Die in die Kurse der TIPS eingepreisten gesunkenen Inflationserwartungen übertrafen unserer Ansicht nach jede vernünftige Einschätzung der Folgen, die diese Krise in den nächsten 5 bis 10 Jahren für das Wachstum und die Inflation haben wird. Die Titelauswahl in Senior Secured Floating-Rate Bank Loans hingegen kam der Wertentwicklung zugute. Unsere Allokation in Agency-MBS trug zum Ergebnis bei, und wir verstärkten im Quartalsverlauf unser Engagement in diesem Sektor. Mit Blick auf die Zinssätze war unsere Gesamtduration fast neutral. Allerdings ist unsere US-Durationsposition geringer als im Referenzindex, während wir Durationspositionen in anderen Industrieländern (Europa, Kanada, Australien) halten. Als die Anleger die Sicherheit von US-Staatsanleihen suchten und COVID-19 insbesondere Italien sehr hart traf, sanken die US-Renditen stärker als die Zinssätze anderer Länder. Unsere defensive Untergewichtung der US-Durationsposition belastete die Wertentwicklung. Unsere Durationspositionierung außerhalb der USA hingegen wirkte sich positiv auf die Ergebnisse aus (insbesondere dank der kanadischen Duration). Unser Engagement in Fremdwährungen war zu Beginn des Berichtszeitraums relativ gering, belastete jedoch im Quartalsverlauf die Wertentwicklung. Den Zugewinnen, die vorwiegend der Long-Position im japanischen Yen und den Short-Positionen im australischen und kanadischen Dollar zu verdanken waren, standen negative Renditen vor allem aus den Long-Positionen in der norwegischen Krone, dem kolumbianischen, uruguayischen und mexikanischen Peso, dem südafrikanischen Rand und der indonesischen Rupiah sowie aus den Short-Positionen im Singapur-Dollar und im Euro gegenüber. Gegen Ende des Berichtszeitraums bauten wir unsere Long-Position im japanischen Yen aus und nutzten dies als Risikoabsicherung. Ähnlich wie im gesamten Quartal schmälerte im Bereich Unternehmensanleihen unsere Allokation in Investment-Grade-CLOs, Senior Secured Floating-Rate Bank Loans und hochverzinsliche Unternehmensanleihen die relativen Ergebnisse, ebenso wie unsere Titelauswahl bei Investment-Grade-Unternehmensanleihen. Die Allokation in Investment-Grade-Unternehmensanleihen sowie die Titelauswahl in Senior Secured Floating-Rate Bank Loans hingegen kamen der Wertentwicklung zugute. Wir erkennen aufgrund der schwachen Kreditmärkte einzelne Chancen in vielen höherwertigen Sektoren und haben angesichts der Spreadausweitung im Laufe des Quartals unser Engagement in Investment-GradePapieren ausgebaut. Zudem erhöhten wir Anfang März, als die Volatilität einsetzte, unser Engagement in hochverzinslichen Unternehmensanleihen. Zu Beginn der Volatilitätsphase bauten wir unser Engagement in auf Hartwährungen lautenden Schuldtiteln von Schwellenländern aus, was die Rendite schmälerte. Unsere Position in TIPS belastete die Wertentwicklung deutlich. Das Gleiche gilt für unsere Allokation in steuerpflichtige Kommunalanleihen.